日本經濟需要猛藥

金融時報
彼得•塔斯克

“我明白，我們結束了，其實我們根本就從未開始過，只是我的心，如此真實的感受過了。”即使你不是史密斯樂隊(The Smiths)的粉絲，你也想知道日本最近的股市急劇下跌，是否標志著日本經濟的假曙光再次黯淡下來——這種情況以前已出現過很多次。

然而，目前說安倍經濟學已壽終正寢肯定為時尚早。

沒有哪國股市能夠像日本股市從去年11月中旬到今年5月中旬那樣，持續以每月10%的幅度上漲。

沒有哪種主要貨幣能夠以同期日元的那種貶值速度持續暴跌。當發生貶值時，貶值的力度註定會與先前舉措的力度相吻合。
按照知名投資者約翰•鄧普頓爵士(Sir John Templeton)的說法，牛市在悲觀中誕生，在懷疑中成長，在樂觀中成熟，在亢奮中死去。從一開始，市場就未對安倍晉三(Shinzo Abe)及其政策表現出太多的亢奮。

一家知名英國雜志以一種最為不祥的預感的語氣宣佈安倍競選獲勝，暗示整個地區的政治穩定將受到威脅。日本國內的一些評論更為悲觀。日本一家與英國《太陽報》(The Sun)地位相當的報紙，從一開始就拋出有關安倍經濟學“瘋狂”的頭版標題。

即便在投資界內部，一些人也認為股市飆升和日元下跌不是日本成功再通脹的可喜跡象，而是災難的前兆。“安倍末日論”（Abegeddon）的支持者比以往更加直言不諱。他們認為，日本政府債券收益率將會大幅攀升，日元匯率將會出現津巴布韋元那麽驚心動魄的崩盤。

同樣，安倍晉三的“第三隻箭”——結構性改革被認為“令人失望”，即便改革內容包羅萬象：從鼓勵更多日本人海外學習到重組農業和實現外國直接投資規模翻倍。無論是以往的多屆日本政府還是西方各國政府，都未曾同時處理好這些問題。

日本股市以明確的上漲迎接安倍經濟學，但重要的是別忘了它的猛烈下跌。即便是現在，如果換算成通用貨幣，相對於標普指數而言，日本東證指數(Topix)仍在40年來的低點附近徘徊。如果投資者當時像看好前任首相小泉純一郎(Junichiro Koizumi)一樣看好安倍，按美元計算，日本股市的漲幅應會比美國股市高70%。

日本實體經濟已經出現復蘇跡象：消費者信心飆升至多年高點，而當今世界幾乎獨一無二的指標動能報酬(profit momentum)明顯為正值。然而這些改善並不穩固。如果最近的市場調整演變為全面下跌，安倍的整個計劃就會落空。

原因在於，資產價值是讓日本從長期揮之不去的資產負債表衰退轉變為潛在的資產負債表繁榮的關鍵傳送機制。

如果今後兩年裡日本股市重新回到2006-2007年的水平（由於企業利潤今年將創新高，這並不奇怪）、房地產價格上漲15%以及日元兌美元匯率穩定在1美元兌換100-110日元區間，全國的股東權益增加總額將相當於國內生產總值(GDP)的100%。

目前，日本政府凈債務與GDP的比率大約為170%，這相對以往構成明顯改善。相比之下債券市場的資本損失將不值一提。

如果日本資產估值過高，那就會很危險。然而，日本東證指數很少在其50年移動平均線之上，這意味著自肯尼迪時代以來，以市場平均價格買入的投資者將會虧錢。經合組織(OECD)最近的研究表明，日本房價在受訪的27個國家裡被低估的程度最高。

此外，日本的不平等問題遠沒有美國或英國嚴重。面對24年的慘淡熊市，富裕的日本人和其他人一樣對風險資產投資不足。

那麽應該做什麽？答案是做什麽都行。日本離“安倍末日論”還很遙遠，只是通脹預期逐漸消退，問題依然是日元的強勢而非疲弱。換言之，市場在質疑日本央行(BoJ)是否已盡力。解決辦法在於出台更加激進的舉措。這可以通過提前出台債券購買項目或大量購買東證交易所交易基金(ETF)來實現。後一舉措是由日本央行前行長白川方明(Masaaki Shirakawa)提出的。

再次改編史密斯樂隊的歌詞：經濟陷入通縮式停滯有點兒像女朋友發生昏迷。情況真的很嚴重。病人需要猛藥才能恢復健康。

本文作者是Arcus Research駐東京分析師