泡沫：致命的一致

泡沫：致命的一致
朱寧：從歷史上看，泡沫的頂點總是在全市場達成了“這不是一場泡沫”的共識的時候，才不期而遇地降臨。

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更新於2016年10月11日 06:42 FT中文網專欄作家 朱寧

1971年,美國斯坦福大學的心理學教授PhilipZimbardo進行了一項有趣的研究。實驗招募斯坦福大學的學生自願參與一個模擬監獄的環境並分別扮演看守和囚犯的角色。在這一本來計劃持續連續兩周的實驗里，心理學家原本希望能夠更好地瞭解正常人對監獄環境的適應情況，卻意外地發現了一個對日後心理學研究產生重大影響的意外成果，那就是個人在集體環境里，會做出自己在個人環境里往往難以認同的極端行為。

有些扮演看守的學生，對待囚犯採用了自己都難以相信的殘忍的侮辱和折磨行為。與此同時，扮演囚犯的學生，也在實驗中逐漸喪失了自己的自尊和認同，任由扮演看守的學生對自己橫加羞辱。即使是主持這場實驗的Zimbardo本人，似乎也受到了實驗氛圍的影響，面對極端和殘忍的折磨行為，遲遲未能終止這一很可能會違背大學科學實驗準則的著名實驗。由於參與者的極端行為，這一原本計劃要持續兩周的實驗，不得不在第六天提前終止。

心理學家認為，這一實驗揭示了人類的行為和決定，很大程度上和個人的品行和資質並不一定緊密相關，反而是非常容易受到所處環境的影響而改變。與此同時，心理學家也在此研究的啟發之下，進行了一系列關於人類在群體環境行為的研究。這些研究大多表明，個體在集體環境中更容易做出極端和瘋狂的決定。

這一方面是因為在集體環境中，每個個體都認為不需要對所發生的結果負責任。不但在心理實驗中，關於法庭審判過程和公司金融決策的研究也表明，個人在集體環境中有可能做出更加極端，更難理解的行為，令人想到法國作家伏爾泰的話，“雪崩的時候，沒有一片雪花覺得自己對此負有責任”。

另一方面，心理學家發現，由於群體過程中信息傳遞帶有嚴重的偏見性，和主流意見一致的信息會被傳遞和放大，而和主流意見相左的信息會被壓制和阻礙。這種信息來源上的不平等和不對等，進一步加強了主流意見在集體中的主導地位，導致更多原來持不同意見的人群放棄己見逐漸加入到主流的陣營之中。

再有，在集體環境中，由於人類作為社會動物對於所處集體和社會的強烈歸屬感和依附感，很多人即使是在違背自己的良知和判斷的情況下，仍然會出於內心對於集體的忠誠和認同，而最終做出違背自己本心的決定。“集體一定是正確的，大眾一定是有理的”的想法，在歷史上曾不止一次地導致了類似納粹德國在第二次世界大戰中所犯下的種族滅絕這樣的滔天罪行。

這種個體在群體環境中的極端行為，在經濟金融領域，則集中表現為泡沫和崩盤。

無論是四五百年前的鬱金香狂熱，英國稱霸全球過程中發生的南海危機和鐵路開發泡沫，美國的轟鳴的二十年代，日本的房地產和股票市場雙泡沫，無不記載了主流觀點在特定歷史時期獲得的看似難以置信的一致的支持，和犯下的難以置信的離譜的錯誤。

從歷史上看，在全社會或者全市場觀點接近完全一致之時，恰恰才是風險最為凶險和集中之刻。遠的不說，2007-2008年全球金融海嘯爆發之前，幾乎全球的中央銀行，監管機構，和投資機構，都認為之前的寬松貨幣政策和金融創新已經馴服了經濟周期這一猛獸，人類經濟發展終於進入了一個長期增長的“新常態”。

再看互聯網泡沫臨近崩盤之時，全球著名的美國老虎基金的創始人JulianRobertson在持續做空納斯達克並蒙受重大損失之後，終於在2000年三月，納斯達克指數終於開始大跌的前夜，頂不住投資者和市場的壓力，將自己的基金關閉清盤。

早在17世紀英國南海泡沫期間，接近南海公司股價泡沫頂端，英國社會甚至出現說法，認為既然政府、南海公司、公司年金領取者和現有股東都從公司股價不斷上漲中獲益，那麽股價上漲就是天經地義的好事，就會一直持續上漲。根據英國大詩人蒲柏的描述，當時英國社會里不分政客百姓、貴族庶民、主教僕役，都捲入了狂熱的投機，“不列顛帝國陷入錢幣的污穢之中”。

當然，這種狂熱最終也沒能持久，最終以南海公司以及類似的股票股價崩盤，英國經濟陷入困頓收場。

泡沫之所以成為泡沫，其實恰恰因為投資者對於資產價格是否能反映資產的基本面價值產生分歧。讓人吃驚的是，上面的例子似乎說明，泡沫頂點總是在市場達成“這不是一場泡沫”的共識的時候，才不期而遇地降臨。

其實，這背後的道理也並不難懂。只要投資者對於市場上是否存在泡沫產生分歧，市場上就一定會有買家也有賣家，買賣交錯，也就導致了不斷上漲的價格。一旦市場上所有的人都認為這不是一場泡沫，當空頭的最後一把救命稻草都被持續上漲的價格壓倒，市場上所有的投資者都迫不及待地沖入市場，生怕被下一輪大漲落下的時候，市場很可能不但耗盡了現在所有潛在的需求，甚至透支了一年乃至幾年以後的需求。供求關系在今後的逐步回歸正常乃至消化之前的過度投機，往往會引發和導致泡沫的崩盤和資產價格的極度縮水。市場，歸根到底是供給和需求的市場，當投機需求最終被致命的一致預期所耗盡，市場今後的走勢也就無外乎只剩下的下跌。

2015年中國股市的一致預期和大幅波動，本來其實已經應該給中國的投資者上了一堂不能再鮮活也不能再慘痛的課，但正如斯坦福監獄實驗所表明的，人類在群體環境中的判斷和決定，不但超越了科學家所可以理解的範圍，很多時候也會超越每個個人自身的常識和判斷。

難怪科學巨匠牛頓爵士在南海泡沫崩盤，賠上幾乎整個身家後明智地哀嘆“我可以計算出天體的運動和距離，卻無法計算出人類內心的瘋狂”。

（註：本文僅代表作者本人觀點，部分內容節選自作者新書《剛性泡沫》。）