中國股市為什麼暴跌？

紐約時報

儘管國際社會目前都在關注希臘危機，但人口為希臘123倍的中國，也面臨著金融問題。中國股市的暴跌，可能會威脅這個世界第二大經濟體的繁榮，並帶來長期影響。

不過，數據表明，或許股市的暴跌——四周內跌了26%——與其說是一個令人震驚的轉折，還不如說是對市場一次不可避免的調整。這個市場存在許多金融泡沫的典型特徵。

近年來，投資股市已經成了一種中產階級遊戲，而且中國政府明顯擔心，股市持續下跌會導致國民財富蒸發，不滿情緒積聚。為了避免股市崩盤，中國政府已經出台了一系列政策：降息、利用政府的養老基金來扶持股市，並宣布了對做空者進行調查的計劃。

然而數據表明，目前的市場下跌並不像中國政府想像的那麼異常。2014年末，上證指數開始上漲，從去年7月初到6月8日的高點，共上漲151％。

圖表顯示，人們很容易就會把市場數據想像的要麼很可怕，要麼很良性，完全取決於你的傾向。「中國股市一個月跌了26%」的說法很可怕；「中國股市過去一年漲了83%」聽起來非常不錯。這兩種說法都對。

從這個層面而言，上個月有損失的人，就是那些在過去幾個月里投資中國股市的人，他們希望參與到似乎正在飛速上漲的股市。任何已投資股市超過數月的人都沒有任何問題，至少目前如此。

事實上，如果把觀察的時間範圍稍微擴大，就會知道中國股市過去一年所經歷的動蕩並非那麼不尋常。長期來看，股價波動一直較大，2010年到2013年處於相對平穩上漲的狀態。

我們來看看過去10年的上證指數，以2005年6月的水平為基礎進行比對，再與全球股指進行比較。與世界其他地方相比，中國股市在2007年的飛速發展、2008年的暴跌，以及2009年到2010年重新上揚期間經歷過更大的震蕩。而且從百分比來看，這些震蕩比近期的波動更嚴重。中國股市的劇烈震蕩或許會給中國儲戶帶來損失，但它們不一定會像2008年的美國次貸危機和2011年的歐洲債務危機那樣，對世界經濟造成影響。

為何會出現如此劇烈的震蕩？因為與金融市場更發達的國家相比，中國股市仍不完善。許多最強的中國企業都選擇在香港或紐約上市，而那些在中國上市的企業則很可能在商業模式、審計和企業管理方面存在問題。

所以，這便促使人們對中國股市的態度在極度樂觀和極度悲觀之間迅速轉變。對於那些在近期的股市暴跌中損失儲蓄的個人投資者，這並不能緩解他們的痛苦；但是它卻為這樣一種觀點提供了支持：他們有必要了解自己所承擔的風險。

但是基本原則如何？中國股票是否正在跌到一個相對於它們的收益和增長率而言比較正常的價格，還是已經失控，還會進一步下跌？

僅僅一年前，中國股價看起來還比較合理，市盈率在10左右。這就是說，如果一名投資者用大概每股10美元的價格購買一隻股票，每年就能獲得1美元每股的收益。相比之下，去年夏天同一時間，美國股市投資者要支付每股17美元，才能獲得1美元的收益。

但是，中國股價從2014年末開始急劇上升，同時收益卻沒有增加。股價之所以上漲，是因為投資者願意為同樣的回報付更多的錢。

6月初，上證指數的市盈率已升至近26。也就是說，現在獲得一年前10美元的成本所帶來的收益，需要這些股票投資者投入26美元。從那時起，股價開始下跌，市盈率隨即變為19，仍然比美國股市高出一些，但是比僅僅一年前中國股市的估值高出了許多。

中國股市有理由得到比較高的估值。如果你期待自己購買了股票的公司會隨着時間流逝變得更加掙錢——也就是說它們將迅速發展——為1美元的收益支付19或26美元是非常說得通的。畢竟，這1美元可能很快就會變成2美元，然後變成4美元。

但是，在這些公司試圖增加收益的過程中，整個經濟背景也值得一看。

10年前，中國經濟在以10%到12%的速度增長，這種環境對企業利潤的迅速增長有利。中國的經濟增長率一直在穩步下跌，最近已經降到了7%。中國一直在試圖對經濟進行調整，希望增加消費對促進經濟發展的作用，並減少住房、基礎設施建設和進口的影響力，但這是一個艱難的過程。

換而言之，儘管經濟增速放緩，相對於收益，股市估值仍然過高。此外，從2014年7月到2015年6月，很難看到中國經濟狀況或政策中發生過什麼改變，可以很好地解釋股市在最近的暴跌前出現的暴漲。

把這些片段拼湊起來，就能得出以下結論：中國股價去年的上漲似乎在更大程度上與投資者的心理、而非任何實質情況有關。很難認為一個月前的股價是合理的，但是很好理解上個月為何會發生拋售股票的現象。

所以這反過來又能說明，中國官員通過出台一些政策來阻止這種調整過程，其實是在進行一場非常艱難的戰鬥，而且這也能解釋他們的政策舉動目前為何會收效甚微。

中國當前的問題——對於世界經濟也是一樣——就是中國股市還要下跌多少，以及——不論這種下跌是否合理——會造成多大的負面影響。