伴隨QE3退場的亂象

殷乃平

從去年12月18日美國量化寬鬆3（QE3）開始退場，到今年4月30日先後四次減碼購債，每次減少100億美元，每個月的購債金額從850億美元降到450億美元，按這個進度到了秋天（市場預期是10月）整個QE3操作可能就要結束，接著而來的，就是市場上所擔心的加息，按照美國聯準會（Fed）的說法，時點應落在2015年春天。

全球信貸正在緊縮

從中央銀行的貨幣政策而言，QE就是央行公開市場操作手段之一，早在2008年1月，金融海嘯開始失控，金融危機出現時，美聯準會就印鈔投入6000億美元購買瀕臨崩潰的房貸證券化債券(MBS)，試圖經由MBS市場進一步穩住正在崩潰的房地產市場，同時對銀行提供1000億美元的緊急融資，以避免倒閉。不過，問題顯然遠超過Fed的預期，2009年3月被迫以QE1、QE2、到現在退場中的QE3持續的印鈔投入，至今，QE運用的資金超出了6.8兆美元，加上扭曲操作（TWIST）的6670億美元，使得Fed的資產負債表中，持有的債券總額高達4.02兆美元，佔資產比重94.6％。
印鈔買債券易，退場賣債券難。近日，Fed逐步退場，難題正在逐漸開展。首先是退場引起的美國債券賣壓，造成價格下跌，殖利率上升，不但會引起持有美債者的恐慌，還會引導市場利率向上，進而帶來全球性的信貸緊縮。前者，目前正在發生之中，根據美國財政部的資料，外國政府機構持有的美國國債有5.88兆美元，而國際民間持有者亦達9.48兆美元，殖利率每提高萬分之一，持有者便會產生巨額的損失，因此有人預測僅Fed本身就已虧損2800億美元以上，而大陸人民銀行持有1.27兆美元美債，虧損約在1800億美元。

金融改革迫在眉睫

這次QE減碼，市場中賣壓立刻湧現，若民間的拋售迫使各國央行跟進，則將成為災難，還進而會造成美元危機。後者，國際清算銀行最近提出警訊，特別指出QE退場，利率變化所產生的風險將危及全球金融體系，事實上，已有部分新興經濟體撐不住，開始升息了。
由於世界各國的經濟現況多有所差異，QE退場的反應亦多有不同。歐盟央行在金融再造的壓力下，仍以寬鬆、低利率政策的QE為主；日本的安倍經濟學第三支箭遲遲未能出手，消費稅與貿易逆差問題壓頂，能否貫徹QE尚難逆料。中國面臨調結構，促成長，金融改革，利率自由化迫在眉睫，亟待突破。而短期內，新興市場風險呈現，國際資金流向逆轉，避險工具如黃金等市場走強，長期中，國際資金水位下降，信貸緊縮，全球經濟將會走緩。
總之，一石激起千層浪，整個QE3退場操作充滿了衝突與矛盾，全球的金融市場都被牽引進入一個極度不確定的動盪環境之中，而美國本身也是戰戰兢兢，如履薄冰，深怕任何一個突發變化，都會帶來難以收拾的經濟亂局。換言之， QE之後，美國經濟是否能全身而退？全球經濟隨之而動盪，又有多少國家會陷入整頓的危機之中，皆視主政者的能力與魄力了。

政治大學金融系教授