負利率的時代

殷乃平

為了抗通縮，歐盟央行破天荒的祭出了一系列的非常規措施，讓金融學者眼睛一亮。其中，除了低利定向長期再融資（TLTRO）外，最令人矚目的就是央行對銀行的負利率存款。

經濟學中的負利率，一般都是指實質利率為負者，亦即名義利率小於通貨膨脹率的狀況。世界上多數國家如日本、美國、英國、歐盟，甚至於台灣，目前都是處於實質利率為負的狀態。也就是說，名義上，向銀行借錢還要付利息，但是還錢時，物價漲了，錢變小了，實質上變成銀行貼錢給貸款人。歐盟央行是對銀行在央行的存款實施負利率（-0.1％），直接把名義利率降為負數，也就是說銀行存放在央行的存款，要倒貼利息給央行。目的是逼銀行把存在央行的錢拿出，擴張銀行的信貸，另一方面則在以負利率減少套利的短期資金流入，甚至於誘發套利交易（carry trade），造成資金外流，使得歐元計價資產價值降低，減少歐元升值的壓力。

歐盟經濟疲態百出

另一個低利定向長期再融資（TLTRO）則是央行針對銀行的家庭與企業（非金融業）的貸款給予低利的再融資，企圖擴大銀行對家庭消費與企業的融資，以提高民間的有效需求。其實，央行的政策中，最常見的是選擇性信用管制，以限制銀行對某特定產業的融資（如打房），防止市場過熱。歐盟央行則反其道而行，用選擇性的信用寬鬆方式來刺激經濟，頗為少見。


歐盟央行的量化寬鬆（QE）與其他國家最大的不同是各國多在金融市場中買賣債券，以調劑資金，而歐盟央行則多利用對銀行的貸借融通窗口來放出資金，這應與歐盟尚缺乏一個包含各國債券的金融市場，及銀行與財政管理尚未一元化有關。


歐盟的通縮雖與過去幾年歐盟諸國的經濟停滯衰退，歐元危機、以及南歐各國的財政困境相關，但是自從2011年11月歐盟內部的一場會議確認歐元既有架構不變，避免歐盟分崩離析的危機後，歐元暫時穩定下來，加上近日的銀行整合、財政整合，歐盟的經濟風險降低。這時，適逢美國的QE減碼退出，國際資金從新興經濟體抽出，歐債的套利空間大增，尤其是希臘、義大利、西班牙等國倒債風險暫消，國際資金湧入歐債市場，債券價格大幅回升，殖利率下跌。這時，歐元強勁反彈，但是歐盟各國經濟卻疲態百出，失業率高，民間需求衰退不足，歐盟央行不得不做出政策回應。但是當全世界實質利率都處於負的情況下，歐盟負的名義利率誘因又有多大？最後能否解決其困境，都有待後續觀察。


總之，時逢經濟變局，全球各國都面臨不同性質的經濟難題，歐盟如此，台灣又何嘗不是？如何面對問題，對症下藥，才是真正的關鍵。

政治大學金融系教授