解讀柏南克QE退場政策

美國聯準會（Fed）主席柏南克上周在國會作證時指出，聯準會仍打算在今年稍後開始縮減債券收購規模，但也暗示會靈活處理QE（量化寬鬆政策）退場，他表示縮減購債沒有預設的路徑，端視經濟及金融情勢變化可增可減。金融市場解讀柏南克證詞意味QE退場不致太快，縮減購債規模也不必然會在今年。然而，這種樂觀解讀和現實恐有相當距離。 柏南克6月19日首次對QE退場明確表態，隨即金融市場出現劇烈波動，長期利率飆升，難免干擾到美國經濟復甦。柏南克遂於7月10日表示，美國經濟在可預見未來仍需高度寬鬆貨幣政策，明顯是為金融市場波動風險降溫。 這次柏南克國會證詞不改今年稍後縮減QE規模的立場，但特別凸顯依經濟情勢靈活處理的空間，總算能自圓其說。 根據我們的研判，今年內聯準會勢必啟動QE退場，理由如下： 第一，QE和貨幣寬鬆政策不是同一碼事。QE是非常時期的非常手段，不是常態性貨幣政策，美國經濟早已脫離金融海嘯後的高風險期，繼續用QE刺激景氣，非但無助經濟的健康復甦，反而製造金融泡沫並埋下未來通膨的種子。反之，若QE逐步退場，聯準會仍有很多政策工具可以維持零利率的極度寬鬆貨幣環境。所以，聯準會及柏南克不只一次強調，美國經濟仍需高度寬鬆貨幣政策，零利率仍會維持一段很長時間，貨幣政策及利率反轉最快也要到2015年。但這與QE是否退場是兩碼子事。 第二，QE不是永久性政策。聯準會前後執行三輪QE，前兩輪QE1、QE2在時限內分別買進1.7兆及6,000億美元的公債及抵押債券；第三輪QE3於2012年9月啟動，開始時每月買債規模400億美元，後擴大至850億美元，且不設期限，當時就有市場人士戲稱為「永久的QE」（QE forever）。惟細究聯準會對QE3不設期限的用意，是為避免每輪QE政策執行所造成市場的不理性預期和波動，也意味QE3可視經濟狀況變化隨時叫停。而QE3執行迄今，規模已超過QE2，相對上，美國經濟風險較QE2時大幅降低，若繼續執行QE3，不僅顯得荒謬，而且後遺症勢必愈來愈大。 第三，QE執行困難度愈來愈高。近年聯準會以QE名義持續購買債券，除為壓低長期利率外，另一個重要原因是美元貶值及美國經濟風險升高導致外國政府及投資人減持美國公債及美元資產，聯準會買債可彌補購買美債需求的大幅減少。但現在情形已截然下同，在工業國家中美國經濟表現最佳，美元也由貶翻升，尤其QE退場訊息讓近年大量流向新興市場的熱錢回流美國，美國公債及美元資產再度炙手可熱，聯準會買債的必要性愈來愈低，甚至房地產抵押債券幾乎已被聯準會收購殆盡，縮減購債規模恐已是不得不爾的選擇。 第四，美國經濟復甦和QE的關聯性愈來愈低。雖然柏南克仍將QE退場和就業市場及通膨率作一定連結，但眾所周知，QE對刺激美國就業增長的邊際效果愈來愈低，聯準會也承認光靠QE及貨幣政策無法讓失業率降到令人滿意的水準。所以，原本聯準會將失業率降至6.5%以下作為QE退場條件之一，但柏南克的最新說法是：只要通膨率受到控制，會維持利率水準接近於零，最少直到失業率降至6.5%之前。這很明顯是將啟動QE退場、縮小購債規模和失業率脫鉤。 最後，QE雖避免美國陷入大蕭條，但卻製造出新的金融泡沫並埋下高通膨的種子，其歷史功過未定。各界預料柏南克明年1月即將辭卸聯準會主席職位，若在位時未見好就收，將來可能承擔歷史罵名。就個人歷史地位考量，柏南克也必然傾向在今年內啟動QE退場。 總之，柏南克對QE退場的立場迄未改變，投資人千萬不要因為肆應不同場合的不同用語而迷失方向，惟謹慎投資才能降低風險。